摘要

近期随着美国《GENIUS法案》及香港《稳定币条例》陆续立法通过，市场对稳定币主题的关注度快速提升。考虑到Circle上市在即，结合Tether的财报，稳定币主题亦有可对照研究的商业模式，作为金融科技领域的大变革，值得重视。

稳定币某种程度上充当了加密货币市场“计价工具”的作用，这是对传统法币交易的一种补充甚至替代。稳定币诞生后不久，加密货币市场最主要的交易对是稳定币交易对，因此，稳定币在交易工具、价值流通等方面，充当着“法币”的作用。主流交易所（包括DEX去中心化交易所），比特币现货、期货交易对以USDT等稳定币为主，尤其是交易量更为大的期货合约，主流交易所正向合约（以美元稳定币为保证金的期货合约）几乎都是USDT交易对。

技术上看，稳定币代表着新一代支付技术。USDT由Tether公司于2014年推出，1 USDT锚定1美元，是市场较早的一批稳定币，此后逐渐成为市场上使用最广泛的稳定币产品，当前发行规模超1500亿美元。如果我们将信用卡视作第一代支付技术、移动支付作为第二代支付技术，而稳定币随着普及，第三代支付竞争拉开序幕。

政策上看，稳定币将推动货币国际化。虽然稳定币的发行存在中心化机构，同时要符合监管要求，但用户可能遍布全球，更像是通过区块链技术投放在个人钱包中的现金，其交易的清结算也由区块链基础设施承担。同时，参考Tether的资产配置，可见其资产规模的80%都配置了美债和类美债资产，随着未来发行规模增加，持有量将持续上升。

RWA成为推动真实资产上链的重要引擎。市场低估了RWA的普适性，如果我们将稳定币发行类比于货币基金，RWA则相当于REITs，除了货币之外，RWA将更多样化的资产映射到链上并实现交易，目前看电力、算力、房产等资产均有空间，而稳定币正是一种最为基础的RWA产品。

投资建议：催化不断，金融科技的大变革。后续关注Circle上市、中国香港正式发牌等催化，标的方面，美股关注Circle、Coinbase等；港股关注众安在线、连连数字、移卡等；A股关注四方精创、中科金财、恒宝股份、京北方、朗新集团、元隆雅图等。

风险提示：区块链技术研发不及预期；监管政策的不确定性；Web3.0商业模式落地不及预期。

1.  核心观点

稳定币诞生于Web3.0的“草莽”世界，早期作为交易加密货币的一种法币计价工具；随着加密货币市场的发展壮大，稳定币成为交易所、DeFi以及RWA生态不可或缺的基础工具。稳定币成功的一个关键是能够获得市场的信任，这涉及到稳定币的信用传递机制。稳定币不仅是Web3.0世界的刚需，更是沟通其与现实经济世界的桥梁，是RWA进程中的重要基础设施工具。在稳定币大行其道的今天，传统金融机构也开始加速采用稳定币，拥抱加密资产。稳定币，连着两个世界。

本文对稳定币的诞生、发展、机制与现状以及RWA市场现状做出分析，并对稳定币和RWA当下的展契机做出展望。

2．RWA+稳定币双驱动：Web3下一个大叙事

2.1RWA与稳定币快速“吞噬”传统财富世界

RWA（Real World Assets，现实世界资产代币化）现已成为加密货币市场成长最为迅速的赛道之一，其面临的市场是广袤的现实财富世界，已然成为当下十分亮眼的蓝海市场。而所谓稳定币，指的是价值锚定各类法币的加密货币，从广义上讲，稳定币是将现实世界法币价值映射到区块链上的加密货币，从这个意义上看稳定币是一种典型的RWA；作为区块链上的资产，RWA与稳定币的优势是可以与加密货币项目（如DeFi）在区块链基础设施层面深度融合——如与链上其他加密货币资产进行链上兑换或组合进行质押等DeFi操作，以获得链上的扩展性和融合性。

截至2025年5月29日，RWA市场持续保持较快的增长速度，其规模已超过220亿美元；稳定币规模超过2470亿美元，RWA与稳定币作为双引擎，成为加密货币市场的主要推动力量。

我们认为，以加密货币为代表的Web3.0世界与现实经济世界的融合是大势所趋，而RWA是将这场融合过程中的重要推动力量——因为RWA更直接地将现实世界资产映射到区块链上。对于传统金融市场用户来说，稳定币正是其进入加密货币市场、实现RWA进程的桥梁。对想进入Web3.0世界的传统金融机构来说，稳定币是一种重要的头寸，拥有了稳定币，便可以畅游在Web3.0世界进行资产配置转换。反过来，持有加密货币资产的投资者可以通过稳定币转换为传统的金融资产或购买商品，回到传统金融市场。近些年出现很多传统金融机构涉足稳定币的案例，如2025年4月28日，支付巨头Mastercard （万事达）宣布万事达卡允许客户以稳定币进行消费，并允许商家以稳定币进行结算。这种事并非孤例，因为稳定币的使用开始反向扩散至传统经济社会。

由此可见，RWA与稳定币形成了一个互相促进的飞轮模型，而传统金融机构“上链”成为重要的新增需求。近期，根据渣打银行的预测，若美国GENIUS法案（稳定币法案）能够顺利通过，那么至2028年稳定币供应规模将达到2万亿美元。稳定币作为RWA进程中重要的基础设施工具，将受到传统金融市场的需求推动，RWA与稳定币驱动Web3.0“吞噬”传统财富世界。

3.  RWA+稳定币：推动监管与传统金融加速“蜕变”

RWA与稳定币的快速发展推动了监管的跟进。5月20日《引导和建立美国稳定币国家创新法案》(GENIUS法案)通过了美国参议院的程序性投票，标志着该法案在参议院取得了重要进展；后续，法案将进入参议院全体表决阶段。5月21日，中国香港立法会通过《稳定币条例草案》，在中国香港设立法币稳定币发行人的发牌制度，完善对虚拟资产活动的监管框架。无论是美国市场，还是中国香港市场，监管对稳定币法案的积极推动的背后力量都离不开稳定币和RWA市场的快速发展。此前，中国香港金管局已公开首批稳定币发行人沙盒名单，包括京东集团旗下京东币链科技（香港）、圆币创新科技以及来自渣打银行（香港）、安拟集团（Animoca Brands Limited）、香港电讯（HKT）三家联合申请。

传统支付机构如Mastercard等支持稳定币的使用早已不是新鲜事，RWA亦成为企业融资的一种新选择，这是传统金融机构对Web3.0金融流量的一次主动争取。例如，早在2024年8月，朗新集团（300682.SZ）与蚂蚁数科合作在香港完成国内首单基于新能源实体资产RWA，金额约1亿元人民币。2025年5月7日，富途证券国际宣布，正式上线BTC（比特币）、ETH（以太币）、USDT（泰达币）等加密资产充币服务，为用户提供提供Crypto+TradFi（传统金融）资产配置服务。

在美国资本市场，稳定币将助力打通传统金融与加密货币市场。USDC稳定币发行商 Circle IPO或许将成为美国稳定币法案《GENIUS Act》通过后的第一个标志性事件，截至6月2日，Circle 披露纽交所 IPO 上市申请最新进展，最新估值上限72亿美元；贝莱德计划认购 CircleIPO 10% 的股份。这是一个典型案例，即在稳定币攻城略地的势头下，传统资本市场与加密货币市场将深度融合——稳定币将从传统资本市场吸收更多金融流量，而稳定币发行商亦从传统资本市场获取更多的融资能力。

我们认为，RWA与稳定币进入传统金融市场，一个最为关注的领域是稳定币支付与国际支付领域。过去，RWA与稳定币作为加密货币市场最为基础的基础设施和工具，已建立成规模的商业生态；而在现实世界，稳定币支付和国际支付领域是一个可能的潜在市场。此前，支付巨头Stripe以11亿美元收购了稳定币交易公司Bridge，近日公司宣布，采用 Bridge 技术的稳定币金融账户现已覆盖 101 个国家/地区。这些机构可以通过加密货币或银行转账收款，并使用稳定币进行全球支付。也就是说，Stripe正试图打通稳定币支付与传统银行支付体系，这为稳定币在支付领域带来更新的发展潜力。

4.  投资建议：关注RWA与稳定币相关板块

我们认为，美国和中国香港在稳定币相关监管法案推动下，将迎来RWA与稳定币市场的快速发展。建议关注RWA与稳定币产业链相关标的。

5.  风险提示

区块链技术研发不及预期：比特币底层的区块链相关技术和项目处于发展初期，存在技术研发不及预期的风险。

监管政策的不确定性：区块链及Web3.0项目实际运行过程中涉及到多项金融、网络及其他监管政策，目前各国监管政策还处于研究和探索阶段，并没有一个成熟的监管模式，所以行业面临监管政策不确定性的风险。

Web3.0商业模式落地不及预期：Web3.0相关基础设施和项目处于发展初期，存在商业模式落地不及预期的风险。