美股不仅收复了“解放日”以来的跌幅，而且再次逼近牛市。自4月7日跌至盘中低点以来，标普500指数期货已上涨约18%。

交易员们显然认为，股市在一个月前对特朗普贸易战可能造成的潜在损害反应过度。特朗普将其对等关税计划暂停90天，在这方面起到了重要作用。

但高盛仍然感到担忧。

该银行的首席政治经济学家亚历克・菲利普斯（Alec Phillips）警告称，美国总统围绕美英贸易协议发表的评论表明，许多国家最终将面临比特朗普连任前显著更高的关税。

在周四发布的一档播客节目中，高盛首席经济学家简·哈祖斯（Jan Hatzius）和首席全球股票策略师彼得・奥本海默（Peter Oppenheimer）表现出明显的谨慎态度。

哈祖斯重申，他认为美国在未来12个月内有45%的可能性陷入衰退。他承认，近期的数据喜忧参半，软数据疲软，比如情绪调查数据，但硬数据较好，比如最新的就业数据。

他指出，这是可以解释的，因为历史表明硬数据存在滞后性，通常滞后约60天左右，不过这次滞后时间可能更长，因为许多贸易活动为了避开关税而提前进行。哈祖斯表示，“衰退的风险非常大”。

美联储被迫观望关税是会带来一次性的价格上涨，还是会带来更持续的通胀压力，而且可能要等到劳动力市场已经开始恶化时才会放松政策。哈祖斯称，若出现衰退，美联储可能会降息200个基点。

奥本海默表示，股市近期的强劲反弹是因为交易员们对特朗普削减最初的惩罚性关税表示欢迎，并对“相当不错”的企业盈利表示欢呼，此外还得到散户投资者大力逢低买入的支持。

然而，奥本海默指出，第一季度的盈利数据并未涵盖关税动荡开始以来的时期。

奥本海默表示：“如果硬数据开始恶化，尤其是美国劳动力市场，我认为市场将更加重视潜在的衰退，市场很可能从当前水平回落，这将是我们的核心观点。”

他补充道：“请记住，美国市场的市盈率（P/E）回到20…… 所以它还是没有特别便宜。”他表示，在典型的衰退中，盈利下降10%可能会导致市场估值低于平均市盈率，使标普500指数跌至4600点。

随着美国大型科技公司的优势逐渐削弱，外国投资者减少对华尔街的投资，美股所承受的压力将会加剧，市场也将缩小过去15年来一直有利于美国的创纪录的估值差异。美国在全球股市估值中占比达到创纪录的70%，这一比例可能会下降。

好消息是，奥本海默认为美股并非面临结构性熊市，这种熊市通常由大规模资产泡沫和私营部门失衡引发，比如20世纪80年代末的日本以及2007/2008年左右的金融危机。结构性熊市往往跌幅更大，约为60%，持续时间也更长，不像我们刚刚经历的这种由事件驱动的熊市。

尽管如此，奥本海默强调，短期内股市面临下行的不对称风险。

美国银行的迈克尔・哈特尼特（Michael Hartnett）表示，即使美国在贸易谈判取得了进展，美股惊人的反弹也可能已经结束。

这位策略师表示，股市在第二季度因对关税降低的乐观情绪而“合理”反弹。然而，他认为股市不会进一步上涨，因为投资者“买预期，卖事实”，哈特尼特在一份报告中写道。

哈特尼特建议在2025年投资债券而非股票。在股票方面，他更倾向于国际股票而非美股。他在5月8日的报告中表示，相对于非美国同行，美股处于结构性熊市的后期阶段。

资金流向支持了哈特尼特的观点。根据美国银行引用EPFR Global的数据发布的报告，在过去四周，投资者从美股基金中赎回了约248亿美元，这是两年来最大规模的资金流出。