Author：RWA研究院
2026年2月，财新网刊发题为《严管境外RWA》的重磅报道，揭示了监管部门对于真实世界资产（RWA）跨境发行的最新态度。报道指出，“境外严管”是2021年九部门联合发布的《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》（即“42号文”）中确立的总基调，但这一基调并非简单的“一刀切”。
根据熟悉监管人士的表述，香港作为RWA境外发行地之一，其以本地资产为基础的RWA项目不在42号文的监管范围内，不归境内监管部门负责。而针对境内资产出境发行RWA，监管逻辑已从“原来一律都不可以”转变为“现在没有说都不可以”，但必须接受中国证监会机构部的严格监管。报道特别强调，这其中没有“鼓励”的意思，一定不能解读为“促发展”，也非“大干快上”，核心仍是“严格监管”。
就在财新报道发布前后，市场传出消息：中金香港团队已在与各大公链、交易所接触探讨业务合作，蚂蚁、京东等科技巨头亦对政策变化表示高度关注。这一系列动作引发市场热议：在“严管”基调之下，头部机构为何反而加速布局？政策究竟为合规的RWA创新留下了怎样的空间？
本文将以财新报道为切入点，结合42号文的政策框架、最新落地案例以及机构动向，为您穿透“严管”二字的表层含义，还原一个真实的RWA监管新格局。
一、政策溯源：42号文究竟“严”在何处？
要理解当前RWA市场的政策环境，必须回到2021年9月中国人民银行等十部门联合发布的《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》。这份文件奠定了中国对待虚拟资产的基本立场，其核心表述至今仍是指引市场参与者的根本遵循。
根据通知规定，虚拟货币不具有与法定货币等同的法律地位，比特币、以太币、泰达币等虚拟货币不具有法偿性，不能作为货币在市场上流通使用。更为关键的是，通知明确“虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动”——开展法定货币与虚拟货币兑换业务、虚拟货币之间的兑换业务、为虚拟货币交易提供信息中介和定价服务、代币发行融资以及虚拟货币衍生品交易等，一律严格禁止，坚决依法取缔。
这意味着，任何在境内开展的、以虚拟货币为媒介的融资活动都处于红线之内。同时，境外虚拟货币交易所通过互联网向我国境内居民提供服务同样属于非法金融活动。这一条款彻底封堵了境内主体绕道境外参与虚拟货币交易的路径。
然而，42号文的监管对象是“虚拟货币”而非“代币化资产”。两者之间存在本质区别：虚拟货币无对应实物资产，价格完全由市场炒作驱动；而RWA（真实世界资产代币化）是将债券、信贷、不动产等现实世界的资产所有权以数字形式在区块链上进行表达。这一区别为后续的政策细化埋下了伏笔。
据财新援引熟悉监管人士表述，42号文的“境外严管”主要针对以境内资产为基础、在境外发行的RWA。而以中国香港资产为基础资产的RWA，不在42号文监管范围内，不归境内监管部门负责。这意味着，香港本土资产的代币化发行，享有相对独立的政策空间。
但需特别注意监管人士的强调：对于境内资产出境进行RWA，“现在没有说都不可以”，但必须经过中国证监会机构部的严格监管，且“这其中没有‘鼓励’的意思，一定不能解读为‘促发展’，也非‘大干快上’，而是‘严格监管’”。
由此，我们可以勾勒出一个清晰的分层监管框架：
红线区（境内）：境内机构、个人严禁在境内开展任何形式的虚拟货币相关RWA发行、交易活动。
严管区（境内资产出境）：以境内证券、基金、信贷资产等为底层，在境外（含香港）发行RWA，必须接受中国证监会穿透式监管，合规成本高、审批门槛严。
例外区（香港本土资产）：以香港本地资产为基础资产的RWA发行，由香港证监会依照其监管框架负责，不直接适用42号文。
这一分层框架的建立，为合规的RWA创新指明了方向。
二、合规窗口：资产支持证券代币的“破冰”路径
如果说42号文划定了“不能做什么”，那么证监会配套的相关指引则逐步明确了“可以怎么做”。
2023年11月，香港证监会发布《有关中介人从事代币化证券相关活动的通函》及《有关代币化证监会认可投资产品的通函》，系统阐述了对于代币化证券的监管立场。通函明确指出，代币化证券的性质基本上是以代币化作为包装的传统证券，因此传统证券市场的法律及监管规定继续适用于代币化证券。
这一表述具有深远的指导意义：它意味着，只要底层资产本身是合规的证券产品，将其代币化并不改变其证券属性，也不会自动触发额外的监管禁令。关键是要确保代币化安排不引入新的风险——包括所有权记录风险、科技风险、网络保安风险等。
在此框架下，以境内资产现金流为偿付支持的“资产支持证券代币”成为当前最具可操作性的合规路径。其运作逻辑是：将境内优质资产（如供应链金融应收账款、基础设施收益权、消费信贷资产包）通过特殊目的载体（SPV）进行结构化设计，在境外（主要是香港）发行以数字代币为形态的证券化产品。
这一模式的合规要点在于：第一，底层资产必须真实、合法、可穿透；第二，发行主体需持牌或与持牌机构合作；第三，代币化安排必须经过第三方审计，确保智能合约的安全性与完整性；第四，资金回流必须通过合格境内机构（QDII等）渠道，确保跨境资金流动合规。
2024年8月29日，一个标志性案例验证了这一路径的商业可行性。深圳市福田投资控股有限公司（惠誉评级“A-”）在香港成功发行全球首单在交易所挂牌的RWA数字债券——“福币”（FTID TOKEN 001）。该债券发行规模5亿元人民币，期限2年，票面利率2.62%，以数字代币形式在以太坊公链发行，并在澳门金融资产交易股份有限公司（MOX）及深圳证券交易所实现双重上市。
“福币”的创新之处在于：它是全球首单同时实现“公募”、“上市”与“RWA数字债券”三大特征的产品。其发行人具备政府信用背书，承销团由广发证券（香港）、招银国际、中金公司、东方证券等头部投行组成，显示传统金融机构正成为RWA创新的关键推动力。
值得注意的是，“福币”的底层资产是发行人自身的信用，而非境内特定资产包，因此不涉及42号文所关注的“境内资产出境”问题。但它为市场提供了一个完整的合规范本：如何在公链发行、如何实现双重上市、如何协调多法域监管、如何确保智能合约安全——这套“福田模式”为后续更多RWA产品的推出奠定了基础。
三、谁在行动，意欲何为？
政策窗口的开启，总是最先被嗅觉灵敏的市场参与者捕捉。42号文发布后的那个周末，中金香港团队即开始与各大公链、交易所接触探讨合作。这一动作的时间节点极具信号意义——它不是政策明朗后的跟进，而是政策发布当周的紧急行动。
中金香港为何如此急切？作为头部中资券商，其客户群体中包含大量持有优质境内资产的央企、国企。在传统融资渠道成本上升、境内流动性偏紧的背景下，RWA为其提供了一条新的融资通道：将境内资产进行合规的代币化发行，面向全球投资者募集离岸资金。这既服务了企业客户的融资需求，也拓展了自身的投行业务线。
与中金同时行动的，还有蚂蚁、京东等互联网科技巨头。据财新报道，蚂蚁、京东对于政策的变化均表示高度关注。这种关注很快转化为实质性布局。
2024年8月，与A股上市公司朗新集团合作，在香港完成国内首个新能源实体资产RWA项目。该项目将朗新旗下运营的部分充电桩作为RWA锚定资产，基于可信数据在区块链上发行充电桩数字资产，每一个数字资产代表对应充电桩的部分收益权，融资金额约1亿元人民币。蚂蚁数科CTO王维表示，这是其在出海业务板块的新探索，希望为实体企业架起科技桥梁。
蚂蚁的布局不止于此。2024年5月，香港金管局公布批发型央行数字货币（wCBDC）项目Ensemble的架构工作小组名单，ZAN（蚂蚁链旗下Web3品牌）作为科技公司加入，提供代币化存款技术解决方案。此前，蚂蚁数科已为深圳嘟嘟换电提供电池设备的可信模组和IOT技术，将设备上链以实现电芯健康程度的实时追踪。
京东则选择了另一条赛道——稳定币。2024年7月，香港金管局公布稳定币监管沙盒参与名单，京东币链科技（香港）成为首批入围企业之一。此后，小米与尚乘集团合资设立的天星银行宣布与京东币链科技达成稳定币发行人沙盒合作。京东入局稳定币的战略考量，被业内解读为补足跨境支付短板——相较于传统支付，稳定币在区块链上的转移可实现支付即清算，无需中间环节，时间效率提高百倍以上，成本降低十倍以上。
更早布局的还有中银国际。2023年6月，中银国际经由瑞银集团发行面向香港地区市场的2亿元人民币全数字化结构性票据，成为第一家在香港地区发行通证化证券的内资金融机构。
从这些机构的布局可以看出一个共同特征：它们都不是在“炒币”，而是在用区块链技术改造实体资产的融资与流转方式。蚂蚁锚定新能源充电桩，京东聚焦跨境支付，中金瞄准投行业务——每一家都在寻找与自己主业协同的切入点。
四、RWA浪潮中的中国角色
将视角拉宽，中国机构的RWA布局并非孤立事件，而是全球金融数字化浪潮的一部分。
波士顿咨询公司预测，到2030年，全球代币化资产的市场规模将达到16万亿美元，相当于届时全球GDP的10%。这一预测背后，是全球顶尖金融机构的集体入场。
2024年3月，贝莱德推出其首个在公共区块链上发行的代币化基金——贝莱德美元机构数字流动性基金（BUIDL），截至2024年底规模突破5.5亿美元。该基金主要投资于现金、美国国债和回购协议，为合格投资者提供赚取美元收益的机会。贝莱德的探索强调了合规和安全的关键作用，与Securitize、Maple Finance等区块链项目合作，确保代币化产品符合监管标准。
高盛的GS DAP平台早在2021年便成功帮助欧洲投资银行发行数字债券。汇丰、摩根大通和花旗集团等金融巨头也都对代币化国债进行了探索。2023年2月，香港金管局发售了8亿港元代币化政府绿色债券，成为政府机构亲自下场参与RWA创新的先行案例。
与此同时，全球主要经济体纷纷加快虚拟资产监管立法。美国众议院2024年5月通过《21世纪金融创新与技术法案》（FIT21），为数字资产建立清晰法律框架。欧盟早在2023年6月就通过了全球首个全面监管加密资产的法规（MiCA），2024年底全面生效。新加坡金管局2024年7月批准Paxos公司推出美元稳定币USDG，由星展银行管理。日本政府2024年12月提出加密货币收益税制改革提案，拟将税率从55%降至20%以吸引国际企业。
在这一全球浪潮中，香港扮演着独特的“超级联系人”角色。紫荆网刊文指出，香港Web3.0生态建设需要充分发挥“一国两制”制度优势，吸引全球资金、人才和技术。通过“离岸发行、两岸上市”模式（如“福币”同时在MOX和深交所上市），香港正在打通离岸与在岸市场，赢得主流资本市场的认可。
五、风险与挑战：在严管中寻找生机
尽管前景广阔，但RWA的发展仍面临多重挑战，从业者需保持清醒认知。
合规风险首当其冲。 于佳宁（中国通信工业协会区块链专委会共同主席）指出，尽管香港在发展RWA方面具备完善的金融基础设施和有利的政策环境，但监管框架仍需进一步明确和细化。RWA涉及资产所有权、交易安全、数据隐私等多个复杂问题，现有法律和监管体系可能还不足以全面应对这些挑战。
洗钱风险不容忽视。 近期，最高人民法院、最高人民检察院发布的《关于办理洗钱刑事案件适用法律若干问题的解释》明确：通过“虚拟资产”交易转移、转换犯罪所得及其收益的，可以认定为洗钱犯罪行为。考虑到RWA交易主要发生于区块链网络，链上转账具有较强的匿名性，常规风控技术可能难以有效应对。业内人士建议，除按规定完成尽职调查外，还应进一步完善链上监测机制，采用区块链分析工具提升地址分析与风险追踪能力。
技术风险需要警惕。 智能合约漏洞、区块链网络中断、分叉事件、私钥丢失等都可能造成投资者损失。“福币”的发行说明中明确提示了智能合约风险，并通过多重审计与漏洞赏金计划予以缓释。对于技术依赖风险，系统架构的稳定性与安全性是持续考验。
流动性风险考验市场深度。 代币化资产的二级市场流动性仍处于培育阶段。“福币”虽然实现了双重上市，但链上市场与传统交易所之间的流动性目前仍可能存在隔离，资产互通需依赖中介转换。确保足够的市场深度和价格稳定性，是RWA能否真正释放流动性的关键。
政策解读风险不容低估。 监管人士反复强调，对42号文“一定不能解读为‘促发展’，也非‘大干快上’”。任何将“严管”曲解为“鼓励”的行为，都可能引致监管风险。从业者必须在合规前提下探索创新，而非在政策边缘试探。
结语：在严管中寻找生机，在合规下探索创新
回到开篇的问题：当中金们在周末紧急约见公链，当蚂蚁、京东加速布局，当“福币”成功发行并双重上市——这些信号共同指向一个结论：42号文并非对RWA的“一刀切”禁令，而是确立了“境内禁止、境外严管、香港例外”的精细化分层框架。在“严管”的基调下，合规的“资产支持证券代币”路径首次打开，这是头部机构低调布局的核心原因。
RWA研究院认为，这一轮政策演进的意义在于：它用“严管”二字划清了底线，却也用“资产支持证券代币”这一具体工具指明了方向。当中金们开始坐下来与公链探讨合作，这意味着Web3世界的“机构时代”正在以一种非常中国式的方式——在严管中寻找生机，在合规下探索创新——悄然开启。
留给从业者的问题不是“做不做”，而是“怎么做”。您的资产属于哪个“监管层”？您是否具备满足穿透式审查的能力？您选择的合作伙伴是否持牌合规？在回答好这些问题之前，任何“大干快上”的冲动都需谨慎。
RWA的终局，不是监管与市场的博弈，而是金融与技术的合规融合。这条道路注定不会平坦，但方向已然清晰。
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