Author：周子衡

引言

全球金融系统正面临前所未有的债务压力，这一压力源于长期积累的公共和私人债务，以及经济增长放缓的结构性问题。在这种背景下，一种名为“伟大再估值”的概念逐渐浮现，它并非指单一事件，而是通过资产再定价和代币化来维持系统稳定，而非直接削减债务。这一转型的核心在于升级资产负债表的资产端，使其更具流动性、透明度和可抵押性，从而支撑不断膨胀的债务负担。根据国际货币基金组织（IMF）2025年10月的数据，全球债务占GDP比重已升至94.7%，较2024年增加2.3个百分点，虽低于2020年疫情高峰期的98.7%，但仍处于历史高位。日本、苏丹和新加坡的债务/GDP比率分别高达263%、200%和167%，凸显发达经济体和发展中经济体的普遍困境。国际金融协会（IIF）报告显示，2025年前三季度全球债务新增26万亿美元，总额接近346万亿美元。这一趋势表明，传统债务减记或紧缩政策已难以奏效，取而代之的是通过代币化和统一账本模型来实现资产优化。

这一再估值过程旨在避免系统性崩溃或恶性通胀，而是通过技术创新重塑结算和担保机制。结算指交易的最终完成，即资金转移与资产所有权变更的同步；担保则指借贷时提供的抵押品，如政府债券或房地产。当前系统依赖于推迟结算，即债务展期，但这增加了再融资风险。国际清算银行（BIS）在2025年年度经济报告中强调，代币化统一账本将整合中央银行储备、商业银行存款和债券，实现原子结算（即时结算），从而减少承诺过多而资产不足的“音乐椅”问题。这一转型预计将影响税收、资产膨胀、就业机会和个人自由度，因为债务规模与国家干预呈正相关关系。

债务问题的根源与不可持续性

债务/GDP比率是评估经济健康的关键指标，它等于总政府债务除以名义GDP。2025年，发达经济体平均债务/GDP为111.8%，新兴市场和发展中经济体为75.8%，全球平均为96.8%。IMF预测，到2026年，这一比率可能进一步上升至97.5%，受医疗、养老等未资助负债影响。这些负债预计将使实际债务水平持续扩张，除非通过通胀或生产率提升来扩大GDP分母。名义GDP未经通胀调整，因此通胀有助于降低债务实际价值，但当前全球通胀目标（如美联储2%）难以实现强劲增长。

历史数据显示，战后时期债务/GDP快速下降得益于人口增长、工业扩张、廉价能源和生产率提升。然而，当今环境截然不同：老龄化人口、欧洲生产率停滞、全球化工资压制和技术自动化取代劳动力，导致增长乏力。2025年全球经济增长预计为3.2%，但债务增长率高达7.5%。IIF数据显示，私人债务从80%升至143%占GDP，公共债务从28%升至93%。极端债务本质上是结算问题：承诺超过可信资产，无法完全偿还。系统依赖流动性维持，即现金流服务债务，但流动性需依赖可抵押担保。现有担保如主权债券已过度发行，住房高度杠杆化，导致信用质量下降。

美国国债收益率曲线反映了这一担保劣化：1980年以来，10年期国债收益率从高位下降至2020年代低点，但2022年后回升，部分因中央银行量化紧缩（QT）。美联储2025年QT操作减少了2.4万亿美元资产负债表规模，重分配主权债务所有权，推动收益率上升至4.5%以上。这表明系统需要更好担保来获取流动性，否则再融资风险将放大。联合国贸易和发展会议（UNCTAD）2025年《债务世界》报告指出，全球公共债务2024年已超100万亿美元，低收入国家净债务外流国家数量在过去十年翻番，凸显债务陷阱。

分析认为，债务减记在当前语境下无效，因为它会引发通缩螺旋，损害经济增长。相反，通过通胀或资产再估值来稀释债务更具可行性。但生产率提升路径受阻：自动化虽提高效率，但取代就业，抑制消费。全球债务危机并非抽象，它直接影响税收负担（预计2026年美国税收占GDP升至18%）、资产允许膨胀（如房地产泡沫）和就业机会（失业率可能因自动化升至5%以上）。此外，债务规模与自由度负相关：国家干预增加，可能限制资产所有权，如历史上的1933年美国黄金执行令或当代私人房东监管加强。

历史先例：英格兰1689年的土地再估值

历史提供宝贵借鉴，英格兰1689年光荣革命后的金融变革即为一例。当时，政府债务无法偿还，无法凭未来税收借贷。尽管1604年混合货币案赋予国王指定法定货币的特权，但当局选择成立英格兰银行（1694年），创建永久性国债，由税收担保。同时，“土地利益论”主张土地作为巨额价值担保，推动土地再估值。土地从流动性差的“陷阱财富”转为可抵押资产，释放纸币进入经济。

这一变革的影响显著：土地价格以年租金倍数计，1680年代为17倍，利率高企，土地不流动；1690年代升至20倍，利率稳定，金融革命兴起；1710年代达25倍，土地用于增加流动性和债务。债务/GDP从5-10%升至拿破仑时代后200%。土地所有者虽土地富足但现金贫乏，再估值解锁价值，提供流动性提升而不减债。结果是乘数效应：土地所有者抵押贷款，银行发行信贷，商户贸易增加，国家税收上升，货币流通速度加快。

英格兰银行作为金融枢纽，确保证券安全投资，促进经济增长。这一时期标志着从偿债到担保扩张的转变，土地变得“债券般”优质。分析显示，这一模式适用于当今：代币化可将房地产等实物资产转化为可抵押形式，避免债务减记。BIS 2025年报告中类似强调，统一账本可重塑对应银行模式，整合支付指令和账户更新，实现效率提升。

然而，历史也警示风险：债务膨胀虽维持系统，但加剧不平等。1730年代土地贵族黄金时代后，社会分化加剧。今日代币化若偏向机构，可能放大财富差距。

结算与担保问题的深化

结算风险源于承诺过多而资产不足：交易需即时完成，但当前系统依赖机构信任，结算延迟（T+2或T+3）。原子结算通过区块链实现即时转移，转向信任资产而非机构。BIS项目Agora（2025年10月更新）探索跨境支付代币化，涉及七家央行和41家私企，旨在降低成本和风险。

担保疲竭是核心：流动性依赖可抵押资产，但主权债券过剩，住房杠杆高（美国平均住房债务占GDP 70%）。2025年全球债务再融资需求达20万亿美元，需新担保形式。下降的担保质量显见：美国10年期收益率从1980年15%降至2020年1%，但2025年升至4.2%，反映债券牛市结束。中央银行QT加剧这一趋势。

系统依赖展期债务生存，但信任侵蚀：债务增长快于无负担资产，需可信结算工具如银行存款。分析指出，这导致“音乐椅”困境：资产价值需持续上涨，否则金融化经济（如美英依赖房价）基础动摇。债务影响不止经济，还涉及自由：资产所有权可受限，如监管加强私人房东，以扩展系统担保基数。

代币化与统一账本作为解决方案

代币化是将实物资产（如房地产、黄金）转化为数字令牌，置于区块链，实现即时估值、分割和抵押。BIS 2025年6月报告强调，统一账本整合央行储备、存款和债券，提供原子结算，优于稳定币。项目Agora更新显示，代币化可降低跨境支付风险，增加效率。

市场规模快速增长：2025年代币化实物资产（RWA）市场约330亿美元，包括稳定币达3310亿美元。Ark Invest预测，到2030年达11万亿美元，当前仅220亿美元。CoinDesk数据，2025年RWA市场翻四倍至200亿美元。McKinsey预计2030年4万亿美元。增长驱动因素包括：流动性提升（从不透明、缓慢销售转为实时交易）、透明度（区块链记录所有交易）、效率（原子结算）和可及性（碎片化投资）。

与传统系统对比：遗留系统不透明、效率低、访问受限；代币化系统提供实时估值、24/7抵押和全球访问。智能合约嵌入规则，如自动租金或股息支付。BIS强调，这转为“现金般”形式，减少不确定性。经济影响包括资产欣赏因流动性溢价：代币化房屋全球可及，推动价值上涨。

黄金代币化示例：2020年以来金价从1800美元/盎司升至2025年4000美元以上，部分因代币化流动性溢价。2025年代币化黄金交易量超1260亿美元，逾五家主要黄金ETF总和。Yahoo Finance报告，代币化贵金属市场随金银历史高点扩张。

美国财政部长耶伦2025年声明强调“货币化美国资产负债表”，Scott Bessent继任后维持长期债务销售稳定，但暗示货币化资产侧。2025年财政报告显示，借款1.8万亿美元融资赤字，净借款0.1万亿美元。分析认为，这推动代币化美国资产，如黄金储备（可添加7500亿美元）。

X平台讨论显示，BIS统一账本重塑跨境金融：如Stellar路标至5000 TPS，IMF优化代币化政策。Chainlink CCIP处理消息和结算，XRP作为桥资产压缩外汇关系。

经济影响与分析评论

伟大再估值通过代币化修复资产负债表，无需减债。流动性溢价提升资产价值：全球访问和24/7抵押推动欣赏，非所有代币化资产均受益。经济活动货币化增加：即时交易提升货币流通速度，潜在名义GDP增长5-10%。

金融服务机会涌现：平台融资、智能合约软件、风险管理。但小中介可能受挤压，无真实生产率焦点。分析评论：这利于华尔街而非主街，资产欣赏加剧不平等。BIS官员称“匆忙中需缓慢”，代币化选择性 rollout，预测到2030年10万亿美元市场。

黄金趋势支持流动性溢价：2020年8月高点后停滞，但代币化公告后升70%，2025年最强表现。潜在风险：法律摩擦、流动性溢价缺失或危机（如日元套利崩盘）证明论点错误。若持续真实增长无再估值，或代币化边缘化，则需重估。

结论

金融系统从金融主导转向实物资产主导：代币化使旧世界兼容高负债经济。关键问题是数字系统依赖哪些物理资产？这非创造新财富，而是再定价现有资产维持功能。全球再估值是渐进过程，重锚金融系统于实物资产，应对过度债务。BIS项目和市场数据表明，转型已启动，提供清晰定位而非恐惧。理解此转变有助于应对未来挑战，确保系统韧性。